2023/07/17 油脂半年报:背离的现实与可期的拐点
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2023年下半年展望:
1)供应方面:
中期:①基于印尼Gakpi与Mpob的产量数据,预计23年东亚将增产近350万吨;②全球菜籽23/24年新作存在340万吨左右的减产预期,折合减少140万吨的菜油供给;③全球葵籽23/24年新作存在400万吨左右的增产预期,在一定程度上可以弥补菜籽的减产。23年下半年油脂整体供给尚维持宽松预期,但在四季度中下旬开始预计棕榈油产地将开始去库,届时四季度末至明年一季度初时“厄尔尼诺”诱发棕榈油减产,则油脂供需结构将彻底发生转变。
短期:①东南亚7-10月尚维持增产预期,国内7-8月大量进口,产地与国内均在累库预期;②国内豆油因大豆压榨量增加,预计累库至9月;③盘面对加菜籽产区干旱过度交易,减产程度很难达到21年水平,但菜系供需结构预期已发生转变,行情易涨难跌。
2)需求方面:
食品需求:①欧盟油脂年度消费下降90万吨,预计23/24年度还能减少80万吨棕榈油进口;②印度预计在消化现有库存后,存在50万吨的需求增量;③国内三大油脂消费同比恢复10%,预期下半年还有180万吨的油脂消费增量。④印尼与马来产地消费增长,预计增加150万吨棕榈油消费。
生柴需求:①豆油:美国epa的调整,预计提供约40万吨左右的消费增量;巴西B12预期提供75万吨的消费增量;②棕榈油:印尼B35预计棕榈油需求增量约125万吨;③菜油:为调平欧盟淘汰棕榈油和中国UCO减量造成的缺口,以及美国新政对菜油的影响,预计菜油需求增量约150万吨。
综上,基本面角度:23年下半年油脂供给的预期增量基本覆盖目前可以看到的需求增量;行情角度:短期,油脂价格随着国内外的累库存在回调可能;长期,油脂价格底部已经出现;分品种看,23/24年度菜系供需结构偏紧,棕榈油供需结构转变需“厄尔尼诺”诱发24年一季度减产,因此行情方面短期偏多菜油,长期偏多棕榈油。
从全球油脂供需增量角度来看:23年度全球三大油脂的供需差值整体在中性与过剩间震荡,棕榈油与豆油预期增量基本可以覆盖需求增量,菜油旧作供给充足,但是新作略微减产,导致产量增量难以覆盖新增的需求;若考虑到葵油新作的增产,则全球油脂总供需依据偏宽松。从全球油脂显性库存与价格的角度看:短期,未来7-9月依然有较强的累库预期,国内三大油脂的累库预期也将持续至9月,除菜油外豆、棕油价格均存在一定的回调预期;长期,四季度中下旬开始,棕榈油产地的去库配合加菜籽减产的兑现,全球油脂库存将开始趋势性回落,届时才是油脂价格转市的开始。数据来源:大地期货研究院
从Oilwrold与USDA的全球油脂供需与库存情况的预期来看,Oil
world在6月的报告中对23/24年度全球油脂的供需情况维持乐观预期,预计23/24年度全球油脂期末库存略增40万吨,但库销比由15.5%降至15.2%。预计全球油脂增产614万吨,增产主力落在豆油与棕榈油上;预计全球油脂消费增612万吨,豆、棕、菜消费均有大幅提升。USDA在6月的报告中预计23/24年度全球油脂库存将较22/23年度增108万吨,但目前USDA的累库预期正在逐月减弱。目前我们可以看到的是菜系供需结构确实出现了一定的转变,但豆油、棕榈油供需结构尚维持宽松,尤其是短期来看全球、国内的油脂均有着较强累库预期,因此在此基本面情况下将此轮行情定义为“反弹”更为贴切。数据来源:Oil
world,USDA,大地期货研究院
马来:增产预期越发难以兑现
马来1-6月的累计产量仅808万吨,较去年同期减18.9万吨,减幅近2.3%;马来6月棕榈油的环比减产与7月产量增幅的不及预期,都在弱化着下半年产量预期的上限,如此一来,在维持下半年略微增产的预期之下,预计2023年马来棕榈油年产量可能仅在1820万吨左右,较去年减20万吨左右,勉强持平。
且值得注意的是,如果7月马来的产量未能出现环比10%以上的增产,仅凭目前sppoma预估的5.23%的产量环比增幅,下半年的增产预期也将难以维持。
6月的mpob报告在很大程度上改变了马来棕榈油供需结构的预期:首先,马来23年国内棕榈油消费出现了大幅增长,1-6月累计消费104万吨,较去年增42万吨,增幅接近127%,从全年角度来看马来23年国内消费增幅有望至19-23%,约386-400万吨。出口方面,在上半年印度与中国的棕榈油库存偏高抑制马来出口的情况下,马来1-6月出口尚能与去年基本持平;如此,预计下半年出口不会出现同比去年下滑的情况。因此,从全年角度来看马来23年出口最差也是持平去年,即1560万吨左右。整体来看,需求预期的增量会导致马来下半年的库存难以累至高位,且23年期末库存预计会降至178万吨。数据来源:mpob,大地期货研究院
印尼:产量大幅增加,供给持续宽松
印尼1-4月的累计产量接近1780万吨,较去年同期增134万吨,增幅近8%;目前来看,印尼的产量较马来更加稳定,暂未能看到下半年存在减产的可能性因素。
如果以相对偏干旱的2020年下半年的产量作为参照,则预计印尼2023年的产量上限可能将接近5500万吨,增产近400万吨,增幅近7.3%。
数据来源:Gakpi,大地期货研究院
印尼:需求增量,弱化年度累库预期
印尼1-4月国内棕榈油累计消费约730万吨,较去年增170万吨,增幅近30%;其中B35的实施,仅提升了22万吨的生柴消费,主要的增量来自于印尼国内食品消费的增长,23年1-4月印尼食品累计消费棕榈油340万吨,较去年增140万,增幅近37%。由于去年1-4月高油价对消费抑制,预计23年下半年食品消费和去年持平,全年印尼国内棕榈油总消费在2300-2350万吨左右,较去年增200-250万吨。如此,在假设印尼出口较去年增100万吨的情况下,印尼23年期末库存将略增至386万吨。考虑到此前Gakpi数据的修正,实际库存可能会在430-460万吨左右,较去年略增。不过,印尼的库存依旧将在9-11月迎来高点,预计最高库存将达到550万吨左右。数据来源:Gakpi,路透,大地期货研究院
印尼1-4月国内棕榈油累计消费约730万吨,较去年增170万吨,增幅近30%;其中B35的实施,仅提升了22万吨的生柴消费,主要的增量来自于印尼国内食品消费的增长,23年1-4月印尼食品累计消费棕榈油340万吨,较去年增140万,增幅近37%。由于去年1-4月高油价对消费抑制,预计23年下半年食品消费和去年持平,全年印尼国内棕榈油总消费在2300-2350万吨左右,较去年增200-250万吨。
如此,在假设印尼出口较去年增100万吨的情况下,印尼23年期末库存将略增至386万吨。考虑到此前Gakpi数据的修正,实际库存可能会在430-460万吨左右,较去年略增。不过,印尼的库存依旧将在9-11月迎来高点,预计最高库存将达到550万吨左右。
根据上文,在分别对马来、印尼棕榈油产量、消费的情况进行预估后,我们对23年下半年产地棕榈油供需结构的整体情况进行分析:2023年预计棕榈油将增产300-350万吨,增产预期完全由印尼提供;出口方面,马来与去年保持持平,印尼因去年上半年的出口禁令导致年出口有所下滑因此暂时以21年出口为参照,预计出口在3200万吨,产地累计出口预计增长约120万吨;需求方面,因印尼与马来国内消费的增加,预计23年增长200-230万吨;从数据端来看(不考虑Gakpi的数据修正),最终产地23年期末库存将与22年基本持平,库销比将由去年的23.8下降至21.8。从库存的季节性变化来看,产地库存的高点将出现在9-11月,因此在四季度中旬产地将出现卖压;同时值得注意的是,由于23年期末产地无法出现有效的累库,产地将会以一个库存中性偏低,供需结构基本平衡的状态进入24年1-2季度的“厄尔尼诺”棕榈油减产周期,届时棕榈油的减产将导致供需结构迅速发生转变,使得棕榈油价格的上方空间更具有想象力。从马来与印尼的基差变化情况来看,此次棕榈油价格的大幅上涨并未带动产地棕榈油基差的大幅上涨,由此可见价格上涨的驱动并非来自供需结构的变化,而是单纯的资金行为。
而近两周马来与印尼CPO价差的收缩,说明马来的供给情况正在向印尼靠拢,逐渐开始宽松,这也从侧面印证了马来的累库预期。从原料价格来看CPO招标价从6月初654美元的低位上涨至728.7美元,涨幅为75美元,该涨幅远低于棕榈油盘面自6月初至今的涨幅;由此可见,与上文中的观点相同,此次棕榈油价格的上涨完全是资金行为,进而被动拉升原材料价格,同样的印尼果串价格也表现出了较为相似的走势。同时盘面价格的上涨,使得在棕榈油存在累库预期的情况下,精炼利润大幅好转;这种结构类似于在累库预期未兑现时,对目前低库存情况最终也是最极限的价格试探,一种在外部(美豆油)因素干扰下,对库存低位拐点到来前最后的利多兑现。数据来源:数字棕榈,Gakpi,路透,大地期货研究院
天气:“厄尔尼诺” 与“IOD”
根据澳洲气象局的监测数据来看,虽然大气和太平洋温度尚未完全耦合,但已经具备“厄尔尼诺”气候周期发生的特点,可以为“厄尔尼诺”现象已经出现,预计将在2023-2024年北半球冬季逐渐加强。同样的,“IOD”正向位发生的概率也将在6月后出现明显的增加,预计将在23年8-10月期间出现“IOD”正向位现象,该现象将导致东南亚地区与澳洲地区干旱,在叠加“厄尔尼诺”的情况下,可能会对棕榈油、澳菜籽产量造成进一步的影响。天气:厄尔尼诺对棕榈油产量的影响路径
结论一:“厄尔尼诺”发生初期会导致棕榈果出现增产,持续时间一般在4-5个月左右,增产幅度在5-10%之间;一般增产时间节点与“厄尔尼诺引发的首次干旱”发生的时间一致,推测是由于干旱有利于棕榈果的收割,部分增产节点会出现在“厄尔尼诺引发的首次干旱”的3-4个月以后。
结论二:增产持续的时间与“厄尔尼诺”发生前产地的降水情况有关,如18-19年“厄尔尼诺”导致了近11个月的增产,兑现了一部分前期降雨充沛的丰产预期。
结论三:“厄尔尼诺”引发的干旱减产一般会发生在,“厄尔尼诺引发的首次干旱”的8-10个月以后,减产持续时间和“厄尔尼诺”持续时间基本成正比,减产幅度在5-10%之间。
结论四:部分“厄尔尼诺”会在刚发生时诱发减产,一般持续3个月左右,减产幅度在6%左右。
综上,在不考虑其他因素的干扰下,2023年7-8月预期发生的“厄尔尼诺”可能会导致23年3-4季度棕榈果单产增产8%,23年马来棕榈油全年产量将在1950万吨区间浮动(风险点:结论四发生的可能)。而干旱导致的减产预计将在2024年2季度上旬显现,减产持续时间与“厄尔尼诺”持续时间成正比,减产幅度在7%左右。
数据来源:Gakpi,大地期货研究院
马来降水:降水预期开始减少
数据来源:路透,大地期货研究院
全球:23/24年度菜籽供需结构将转变
23/24年度预计全球菜籽主产国菜籽产量将由去年的7278万吨下降至6940万吨,减产338万吨,减幅4.8%。其中,加拿大与澳大利亚的预期减产幅度最大;澳大利亚菜籽在下调种植面积的基础上,也由于今年其生长期将可能遭受“厄尔尼诺”与“IOD”正向位双重作用导致的干旱,澳洲农业部将今年作的预估单产,由去年的2.1t/ha下调至1.4t/ha,产量由去年的830万吨下降至490万吨。从15/16、18/19两个年度的“厄尔尼诺”对澳菜籽的产量影响情况来看,15/16年菜籽单产为1.3t/ha、18/19年菜籽单产为1.1t/ha,因此若天气情况出现进一步恶化,澳菜籽单产由进一步下调的可能。加拿大受干旱影响,预期减产150-200万吨,具体对减产程度的推论我们在下文中进行探讨。数据来源:澳洲农业部,加拿大农业部,欧洲统计局,Oil world,大地期货研究院
加拿大:降水情况不容乐观
今年加拿大菜籽三大产区中,产量占比在55%左右的萨斯喀彻温省与产量占比16%左右的曼尼托巴省,菜籽生长期的降水严重偏低,两省的降水情况较21年(加菜籽大减产年份)相比更差;7月中下旬预计曼尼托巴省的降水可能出现好转,但萨省的降水预报不容乐观,就萨省干旱情况来看,有很大概率复刻21年的减产情况。
今年加拿大菜籽遭遇的干旱情况与21年极为相似,除了阿尔伯塔省以外,萨斯喀彻温省与曼尼托巴省的降水情况与2021年极为相似,且都是在菜籽生长关键期出现干旱,因此我们简单以21年的单产情况来推测今年作物的产量;由于今年阿尔伯塔省的降水情况良好,且曼尼托巴省的降水后面有恢复的预期,因此23年菜籽单产情况应该不会出现21年1.54t/ha的极端情况。预估今年的菜籽单产在1.85-2t/ha之间;且因加拿大统计局将菜籽种植面积由874万公顷上调至894万公顷,预估21年加拿大菜籽产量在1650-1750万吨左右,较去年减产60-160万吨;较加拿大农业部预期减产90-190万吨。近期国外机构有将23年加菜籽产量由USDA预估的2030万吨下调至1900万吨,从下调的幅度来看与我们预期的大致相同;目前加拿大农业局并未在6月报告中下调菜籽单产,回溯21年的调整路径,其是在7月的报告中开始下调,后期需关注7月菜籽产量报告以更好的判断近年菜籽的具体情况。数据来源:澳洲农业部,加拿大农业部,欧洲统计局,大地期货研究院据欧盟农业部6月20日报告显示,虽然欧盟将菜籽单产由3.34t/ha下调至3.29t/ha,但与此前月度预估中3.3t/ha的单产一致,欧菜籽新作维持1980万吨的产量预期,较去年略增产20万吨;葵籽方面,预计欧洲新作葵籽产量为1060万吨,较去年增产104万吨。同时在6月份的报告中显示,由于乌克兰大面积种菜籽以替代小麦,预计新作油菜籽产量将是创下历史新高的547万吨,较去年增近200万吨;葵籽方面,预计乌克兰新作葵籽产量为1500万吨,较去年增产300万吨左右。由于欧洲菜籽的收获期在6月中下旬,因此可以认为欧盟6月的报告预估基本属于定产数值,23/24年度欧洲菜&葵籽供给预期将维持宽松。数据来源:欧洲统计局,大地期货研究院
23/24年度预计全球葵籽主产国葵籽产量将由去年的4400万吨增长至4810万吨,增产近400万吨,增幅近10%。其中,由于欧盟与乌克兰葵籽产量的恢复,使得全球葵籽的供应较去年大幅增长;预计在全球葵籽压榨需求增150万吨的情况下,葵籽期末库存将增至686万吨,较去年增150万吨,库销比由9.7%提升至12.1%。欧洲地区葵籽普遍在9月开始收获,目前根据卫星遥感显示的NDVI数据来看,俄罗斯、乌克兰的葵籽涨势良好,欧盟各国涨势趋于中性,预计新作葵籽目前的增产预期基本可以兑现,且7月15日俄罗斯同意继续延长“黑海粮食协议”。综合来看,全球新作葵籽供需结构将持续宽松。数据来源:欧洲统计局,Oil
world,USDA,大地期货研究院
欧盟:油脂进口需求持续下滑,油脂价格阶段性企稳
油脂进口方面:欧盟22/23年度四大油脂累计进口664万吨,较去年减少135万吨,同比下降17%;其中棕榈油的减幅最大,仅进口402万吨较去年同期减少90万吨的进口,减幅接近18%。其余三大油脂除了豆油以外,葵油、菜油的进口量均出现了一定的下滑,进口分别减少了22万吨。
油脂总消费:考虑到欧盟本年度油籽进口的增加,通过对进口油脂、油籽以及出口的油脂、油籽进行换算。欧盟22/23年度四大油脂累计总需求约998万吨,较去年少102万吨下滑11%;23/24年度前两周,欧盟油脂总需求仅12万吨,较去年减少17万吨,为近5年以来的最低值。
由此来看,欧盟在23/24年度的油脂需求暂无增量预期,且淘汰棕榈油生柴的计划预计还有80-100万吨可以执行。
数据来源:欧洲统计局,路透,大地期货研究院
印度:高库存、高消费结构难以提升进口需求
印度23年油脂消费恢复十分迅速,1-6月植物油累计总消费近857万吨,较去年增134万吨同比增幅18.6%,消费水平创下历史新高;由于去年8-10月印度的油脂消费为历史同期峰值,因此预计7-10月印度消费暂无增量,此处保守的将印度本年度油脂消费预期放在1530万吨,较去年增140万吨,增幅10%。
印度当前油脂总库存在294万吨,相较往年200万吨左右的正常区间,预计还有90万吨左右的库存需要消化;因此虽然印度国内的消费火爆,但很难为下半年的进口提供增量,预计乐观情况下和去年基本持平。
n中国1-5月三大油脂的累计消费量月984万吨,较去年同期增220万吨,同比增幅近30%,该消费水平几乎是历史同期最高,若按该增幅合理推算,预计今年的消费量将达到2550万吨,较去年增420万吨。分品种来看:棕榈油消费增117万吨,豆油消费增17万吨,菜油消费增94万吨。
n将下半年消费预期对标2019年,2019年6-12月国内三大油脂总消费1574万吨,较22年增177万吨,如此我们预计23年下半年还有180万吨左右的消费增量。
未来3年的主要增量还是集中在D5部分(此处不考虑D3的问题):2024年D5-D3的环比义务增量为3.5亿加仑,折73万吨油脂需求增量,按45%的原料占比来算,豆油需求增量为33万吨。2025年D5-D3的环比义务增量为5亿加仑,折107万吨油脂需求增量,按45%的原料占比来算,豆油需求增量为48万吨。综合来看,至2025年美国生柴对植物油还有近180万吨的需求增量,其中豆油占80万吨左右,长期而言生柴依旧能对美豆油需求提供较强的支撑。分品种来看,豆油的需求较为稳定,虽然近期生柴原料整体需求增加但豆油的占比已从年初的47%下降至40%,RD中豆油的原料月度消费稳定在16万吨左右,BD中豆油的原料月度消费稳定在26万吨左右,预计年度消费增量跟随epa的推测在33-40万吨左右;菜油的消费增量十分迅速,rins的赋值,美豆菜油较小的价差使得菜油制生柴有很高的性价比,1-4月菜油累计消费44.8万吨,已经占去年总量90%。按目前的进度来看,预计今年菜油总消费将达到134万吨,较去年增80万吨。数据来源:epa,eia,usda,大地期货研究院
美国生柴今年极佳的消费情况,很大程度上得益于极高生柴掺混利润,以及生产利润;美国前期对生柴及其原料的大量进口,使得其国内生柴库存创纪录的增长,极其宽松的供给长期压制生柴价格,但柴油价格仅在4$/gal上下偏弱震荡,这给出了生柴掺混巨大的利润空间。而近期美豆价格迅速走强已经导致原先高额的掺混利润开始收缩,而且以往利润极其丰厚的二代生柴生产也开始接近盈亏平衡点(对应美豆油价格在62美分左右);作为美豆油—生柴产业链最后一道利润保障,如果连二代生柴的生产都出现亏损,从需求角度来看美豆油的涨势也基本到头了。数据来源:epa,eia,usda,大地期货研究院
5月下旬开始欧盟市场对中国出口的废油(uco)及其制生柴(ucome)潜在欺诈问题提出质疑,主要矛盾点还是在与uco中植物油的掺兑情况;中国大部分UCO出口企业的ISCC认证是在5-6月到期,去年中国向欧盟出口UCO约107万吨,出口生柴170万吨;极端情况下,如果后期中国UCO断供,在欧盟不考虑使用生柴的情况下,至少会增加100万吨的菜油消费,如果按等量的碳值计算则可能需要约300万吨的菜油(该数据可实现程度过低)。
从德国生柴的季节性消费情况来看,7-10月是欧盟生柴传统的消费旺季,目前中国UCO出口数量的减少在很大程度上刺激了欧盟RME的消费量的增长;但是,7月之后也是欧菜籽收获上市的节点,菜油供应量的增加很难在现有情况下为RME价格的进一步上涨提供驱动。数据来源:中国海关,路透,大地期货研究院
据5月10日消息,瑞典拟在2024年初将汽油和柴油中的生物燃料添加比例下降至6%,目前柴油的生物燃料添加比例是30.5%,汽油的比例是7.8%。从2022年的消费结构数据来看,瑞典的生柴年消费在150万吨左右,若掺混比例下降至6%,预计生柴消费将减少120万吨至30万吨。按欧盟生柴原料中40%的菜油占比进行计算,预计2024年瑞典的菜油消费将减少48万吨左右。数据来源:欧盟统计局,大地期货研究院
印尼上半年的生柴消费情况并不理想,Gakpi数据显示1-4月印尼生柴累计消费棕榈油仅311万吨,较去年增8%,远低于B35对应的16.7%的增幅预期;同样的,Aprobi数显示1-5月印尼生柴消费仅392万吨,较去年增7.1%,也远低于B35对应的16.7%的增幅预期,且由于B35政策提前释放产能,导致在消费没跟上的情况下,近期印尼出现生柴胀库进而导致产量下降的情况。
按印尼政府的最新要求,7月20日开始将强制实行B35,在上半年未能完成要求比例的情况下,预计全年印尼生柴将消耗1000万吨左右的棕榈油,较去年增110-120万吨,低于年初150-160万吨的预期,略高于上半年(自由实行时)100万吨的预期,对应全年的实际掺混量估计在33.8%。
数据来源:Gakpi,Aprobi,大地期货研究院
豆油:基于美国EPA的调整,预计美国豆油23年需求增量在33-40万吨左右;23年豆油的增量在于巴西和美国,巴西的B12预期有75万吨的增量,阿根廷的生柴情况不明朗,旧作大豆的减产在一定程度上会削弱其对生柴的需求,此处暂用油世界86万吨的减量预期。如此,2023年全球豆油总生柴需求预期将增加38万吨。棕榈油:考虑到欧盟在23年可能淘汰80万吨棕榈油,以及印尼B35和马来生柴政策推进带来的总共120万吨的棕榈油需求增量。2023年全球棕榈油生柴需求预期将增加50万吨左右。菜油:考虑到欧盟棕榈油端的下调以及UCO的进口缩量,我们将菜油年度消费上调了50万吨进行对冲,其余部分暂时通过上调葵油的用量进行弥补。美国因为将菜油为原料的生柴纳入RINs系统内,结合美国今年增长的菜油进口量,预计增量在80万吨左右。2023年全球菜油生柴需求预期将增加130万吨.数据来源:Oil
world,大地期货研究院
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